Pages

Tuesday, July 28, 2015

Küresel Finansal Düzenlemeler

Küresel finansal sorunlara küresel boyutlu çözümler üretilmedikçe, sorunların üstesinden gelebilmek ya da sorunları hafifletebilmek kalıcı olarak mümkün olamayacak. Uygulanan kanunların ülkeden ülkeye farklılık göstermesi, finansal ürünlerin satın alınması ve/veya satılması aşamasında maliyet ve dolayısıyla kar farklılıkları yaratıyor. Ürünlerin arz ve talebe bağlı fiyatları dışındaki vergi ve benzeri unsurların yarattığı avantajlar ile bazı ürünlerin piyasasında likidite diğer piyasalara göre daha yüksek ya da düşük olabiliyor.

Küreselleşme olgusu, çok farklı alanlarda söz konusu ise de, temel olarak finans kapitale ait bir kavram haline dönüştü zaman içinde. Küreselleşen finans kapital, ülkeden ülkeye süratle yer değiştirebilirken, karmaşıklaşan ürün yapılarıyla kriz yaratma, bulaştırma ve kriz koşullarına karşı alınan önlemleri zayıflatma gücünü artırdı. 2008 krizi, bu gelişmelerin bir ürünü oldu. 2015 yılı itibariyle, halen krizin etkilerini yaşamakta piyasalar.

Kapitalist sistemde, konjonktürel dalgalanmaların önüne geçilmesi düşünülemez. Fakat, dalgalanmaların kaynağının reel olmayan unsurlardan mümkün olduğunca arındırılabilmesi için çaba harcanabilir. Finansal piyasaların, reel kesime fon sağlama fonksiyonunun güçlendirilmesi için finansal piyasaların kendi içindeki kısa vadeli spekülasyon yaratabilme özelliğinin önemli ölçüde yok edilmesi gerekiyor. Finansal piyasalardaki bazı alım ve satım yöntemlerinin yasaklanması ve/veya önemli ölçüde sınırlandırılması gerekiyor. Bu yöntemlerden biri açığa satış, diğeri de finansal ürünlerle işlem yapılabilmesi için borçlanma mekanizmasının çalıştırılması.

Finansal piyasalarda getirilen her yeniliğin ya da kanunun likiditeyi aniden düşürmesi ve panik kaynaklı işlemleri tetiklememesi için yeni kanunların uygulamasını belli bir zaman aralığına yaymak gerekiyor. Dolayısıyla, yeni kanunların devreye girmesi için aylara değil, yıllara ihtiyaç duyulması mümkün ve hatta gerekli.

Açığa satış, bir hisse senedinin fiyatı yüksekken satılıp, belli bir fiyat seviyesine düştüğünde ise satın alınması vaadi anlamına geliyor. Hisse senedi ya da herhangi bir finans piyasası ürününün alımı ya da satımı zaten spekülasyon saikiyle gerçekleşiyor. Yani, işin doğasında spekülasyon var. Ancak, açığa satış yapılırken, bir işlem vaadiyle spekülasyonun ölçeği artıyor. Zira, verilen vaadler için yatırımcıların bir teminat yatırması gerekiyor. Piyasalardaki varlık fiyatları ile teminat değerleri arasındaki fark açılınca, finansal kurumların yatırımcılardan ek teminat talepleri söz konusu oluyor. Bu teminat değerlerinin karşılanamaması halinde, açığa satış yolu ile finansal işlem yapmış olan tüm yatırımcılar edimlerini yerine getiremeyip, sistemik bir risk yaratır hale geliyorlar.

Finansal ürünlerin bazıları, bu ürünlerle işlem yapanların dahi anlayamayacağı kadar karmaşık yapılara sahipler. Bu ürünlerin satın alınması için borçlanma mekanizmaları devreye girebiliyor. Diğer bir ifadeyle, spekülasyon saikiyle borçlanma gerçekleşmiş oluyor. Bu borçlanma mekanizması içinde yapılan yanlış yatırımların sonucunda borçların ödenememesi söz konusu olabiliyor. Benzer bir risk, bankalar tarafından reel sektöre tahsis edilen krediler için de geçerli elbette.

Borçlanma mekanizması içinde, reel sektörde ya da finans sektöründe yatırım yapanın da, borcu verenin de yanlış kriterler uygulaması mümkün olabilir. Ancak, finans sektöründeki ürünlerin karmaşıklığı doğal olarak sistemik bir risk yaratıyor. Ayrıca, bu ürünlerin bir takas merkezi bünyesinde mahsuplaşma işlemine tabi tutulamaması ve bilançoların dışında kalıyor olması denetim mekanizmasının ve riskin ölçülebilirliğini engelliyor. Bu mekanizmaların çalışmadığı ama çalışması gerektiği konusunda geniş bir fikir birliği olduğu halde, kanun koyucuların, baskı ve çıkar gruplarıyla karşı karşıya kalması sonucunda harekete geçmekte zorlandıkları biliniyor.

Finansal piyasalarda işlem yapmak için borçlanabilme, çok kısıtlı sayıda finansal ürünler için belli kriterler altında yapılabilir. Örneğin, kamu borçlanma kağıtları ve belli finansal rasyo kriterlerine uyabilmiş olan mali verilere sahip firmaların hisse senetleri için borçlanabilme, belli bir kaldıraç oranı ile mümkün kılınabilir. Böylece, spekülasyonu teşvik eden işlemlerden kaçınılması sağlanabilir. Bu noktada, bağımsız denetim firmalarının raporları ve firmaların ürettikleri finansal raporların güvenilirliği büyük önem arz ediyor. Bu nedenle, uluslararası muhasebe kuralları da küresel standartlara (IFRS, USGAAP, v.s.) uygun hale getirilmiş olmalı.

Piyasalarda likidite çok önemli.Likidite, piyasalarda alıcıların ve satıcıların kolayca buluşabilmesi ve varlıkların etkin olarak fiyatlanabilmesini sağlıyor.

Finansal piyasaların temelinde reel sektör yoksa, finansal piyasaların kendi içinde yarattığı büyümenin adı balondur. Yanlış bir reel sektör yatırımının iflas ile sonuçlanmasının kontrol edilebilirliği ile finans sektöründeki bir iflasın  kontrol edilebilirliği çok farklı. Prensip olarak, finansal piyasaların kendi içinde, reel sektörden güç almadan büyümesinin büyük ölçüde önüne geçilmesi gerekiyor.

Finansal ürünlerin ya da işlem metodlarının yasaklanması ya da kısıtlanmasının yanı sıra, vergilendirilmesi de küresel finansal sistem açısından önemli. Vergilendirme, tüm finansal ürünleri etkileyecek olan bir yöntem ama oranların farklı ürünlerde farklı olarak uygulanması kısa vadeli spekülatif işlemler için caydırıcı bir özellik taşımalı.Yukarıda, bir yasaklama ve kısıtlamadan söz ettim. Vergilendirme de, bir başka cepheden sistemik risk yaratabilen spekülasyonu engelleyici olarak kullanılabilmelidir.

Ülkelerin borçluluklarının yüksek olduğu, başta ABD olmak üzere çok sayıda gelişmiş ekonomide gelir adaletsizliğinin sosyal dengeleri bozduğu bir ortamda gelir adaleti amacıyla vergilendirme ön plana çıkabilme potansiyeli olan bir konudur. AB ülkelerinin 11 tanesi, finansal ürünlerin işlemlerinde yeni vergi uygulamaları konusunda 2013'te anlaştılar. Ancak, uygulamaların başlangıç yılı 2016 olarak belirlendi. Zira, bazı finansal kuruluşların itirazları oldu. İngiltere, Hong Kong, Singapur ve çok sayıda başka ülkede finansal ürünlerin alım ve satımıyla ilgili vergi uygulamaları var.

Vergilendirmenin ABD'de de söz konusu olma olasılığı var. Başkanlık için aday adaylarının ortaya çıkmakta olduğu bir süreçte, bazı isimlerin vergilendirme konusunu dile getirdiğini okuyorum. Vergilendirmenin ABD için anlamı büyük. Hisse senedi, bono/tahvil, türev ürünler ya da herhangi bir başka finansal ürünün işlemi üzerinden düşük oranlı bir vergilendirmenin yapacağı etki büyük. Çünkü, ABD'nin finansal piyasaları çok büyük.

Tax Policy Center tarafından yapılan bir çalışma, %0.01 gibi çok düşük bir vergi salımının 10 yılda $185 milyarlık kaynak yaratabildiğini ortaya koyuyor. Bu rakam, 3-4 yaşlarındaki Amerika'lı çocukların anaokulu öncesi eğitimleri ve düşük gelirli üniversite öğrencilerinin okul giderlerinin finanse edilmesi anlamına geliyor. Yani, sosyal adalet için katkı yapabilecek bir kaynağın yaratılması mümkün oluyor. Bu şartlar altında, çok sayıda finansal ürüne vergi uygulayarak ABD'nin vergi tabanını geniş tutabilmesi ve trilyon mertebesinde vergi geliri yaratabilmesinin önü açılabiliyor.

Vergilendirmenin, diğer bir spekülasyona yönelik işlemleri teknolojinin yardımıyla artıran "high frequency trading (HFT)" üzerindeki etkilerini ele alalım. HFT, bir finansal ürünün belli bir fiyat noktasına ulaşmasıyla devreye giren "al" ya da "sat" emrini ifade ediyor. Yani, yatırımcıların kendilerine kazanç için hedef olarak seçtikleri fiyatlar oluştuğunda, finansal işlemleri bilgisayarlar yapıyor. HFT yoluyla işlem yapanlar, anlık fiyat farklılıklarının yarattığı küçük kar marjlarını hedefleyen yatırımcılar genelde.

Finansal ürünlerin vergilendirilmesi, HFT ile işlemlerin büyük bir bölümünün cazibesini ortadan kaldıracaktır. ABD'de, günlük işlem hacimlerinin yüksek olduğu bazı finansal ürün piyasalarında HFT ile yapılan işlemler, toplam işlem hacminin %50'sine ulaşabiliyor. ABD'de devreye girecek bir finansal işlem vergisinin gelir gruplarını hangi yaygınlıkta etkiliyor sorunun cevabını ise yine Tax Policy Center veriyor: ilk %5'lik dilimin %75'i ve ilk %1'lik kesimin %40'ı. Yani, gelir adaleti açısından vergilendirmenin hiçbir sakıncası yok. Aksine, büyük faydaları söz konusu.

Küresel finansal sorunlara küresel boyutlu çözümler üretilmedikçe sorunların üstesinden gelebilmek ya da sorunları hafifletebilmek kalıcı olarak mümkün olamayacak. Bu cümleyi, yazının sonunda tekrar etme gereği hissediyorum. Zira, bu yazıda ele aldığım düzenlemelerin küresel boyutu olan bir piyasa kavramı içinde, sadece ülke bazında ele alınmasının küresel sistemik riskleri azaltmak anlamında sağlayacağı faydalar sınırlı.

Küresel kararları alabilecek küresel kuruluşlar var mı? Var ama bu konularda çok ağır ve etkinsiz çalışıyorlar. Karşılarında, oy peşinde koşan politikacıların ve dev finansal kuruluşların olduğunu unutmamak lazım.

Arda Tunca
(İstanbul, 27.07.2015)