Pages

Monday, March 16, 2015

Piyasalarda Kritik Hafta

Üç tane kritik toplantının aynı hafta içine denk düştüğü kritik bir süreçteyiz. 17 Mart günü, PPK toplantısından TCMB’nin faiz kararını öğreneceğiz. Aynı gün, Fed’in toplantısı başlayacak ve hem FOMC toplantısının sonucunu, hem de başkan Yellen’ın konuşmasını 18 Mart akşamı takip edeceğiz. Haftanın ilk yarısında bu iki önemli merkez bankası kararını izledikten sonra, 20 Mart günü Fitch’in Türkiye’ye ilişkin not değerlendirmesini odağımıza alacağız.

PPK’dan Faiz İndirimi Çıkar mı?

USD/TL kurunda volatilitenin son derece yüksek olduğu bir süreçten geçmekteyiz. Şubat ayının ortalarında 2.45-2.46 civarında seyreden USD/TL kuru, 13 Mart itibariyle 2.6488 seviyesine çıkarak bir rekor kırdı. Yaklaşık 1 aylık bir zaman diliminde Türk Lirası’nın %8’lik bir değer kaybına uğradığını gördük. 2015 yılı başındaki 2.3449 seviyesini dikkate alacak olursak, söz konusu oranın %13’e ulaştığını tespit ediyoruz. Bu arada, hem yukarı, hem de aşağı yönlü sert hareketlerin olduğuna da tanıklık ettik.

Kurdaki oynaklık, ekonomideki tüm karar alıcılar için belirsizlik unsuru yaratıyor. Bu durumda, yatırımcı, tüketici, üretici sürekli kararlarını erteliyor. Bu durum, belli bir ölçüde ekonomik faaliyetlerde zayıflama anlamına geliyor. Nitekim, Ocak ayı sanayi üretimi endeksinde %2.2’lik bir gerileme ortaya çıktı.

Mevcut kur seviyesinin içinde Türkiye’nin kendi içinde yaptığı merkez bankası tartışmalarının bulunduğunu ve seçim sürecine giren siyasi atmosferin taşıdığı riskleri de barındıyor olduğunu bilmemiz gerekiyor. Bu durumu, son dönemin CDS primlerinden de görebilmemiz mümkün. İçeride ortaya çıkan risklere ilave olarak piyasalarda giderek yoğunlaşan Fed’in faiz artırımını Haziran’da yapabileceği algısı EUR/USD paritesinin USD lehinde çalışmasına neden oldu. Şubat ortalarında 1.14’lü seviyelerde seyreden parite, 16.03.2015 tarihinde 1.0456 seviyesine kadar geriledi. Ancak, gün içinde 1.0550’nin üzerinde kaldı. Paritedeki trendin USD’nin güçlenmesi sürecini ortaya koyduğunu düşündüğümüzde, USD/TL kurunda yeni rekorların gelmesi yüksek bir ihtimal olarak karşımıza çıkıyor.

Kurdaki dalgalanma ve bu dalgalanmanın önümüzdeki süreçte de devam edecek olması şirket bilançolarını olumsuz etkileyecektir. Türev ürünlerle kur riskine karşı korunma araçları devrede olmadığı için ve üretimde ithalata bağımlılığın yüksek düzeyde olması nedeniyle önümüzdeki döneme ilişkin enflasyonist beklentilerde bozulma olduğu gözlenmektedir. TCMB’nin 13.03.2015 tarihli beklenti anketi sonuçlarına göre 2015 yılı sonu için beklenen enflasyon neredeyse %7 düzeyine yaklaşmış bulunmaktadır. Şubat ayı enflasyonunun da %7.6’ya çıktığını düşündüğümüzde, enflasyon cephesindeki tablo merkez bankasının faiz indirimine izin vermemektedir.

Fed’e ilişkin fiyatlamaların giderek ağırlık kazandığı küresel piyasalarda, gelişmekte olan ülkelerin ve özellikle cari açığı olması nedeniyle uluslararası sermayeyi çekebilmek konusunda rakibimiz konumunda olan ülkelerin son derece temkinli bir para politikası duruşu sergiledikleri bir süreçte, Türkiye’nin faiz politikasında gevşemeye gitmesi mümkün gözükmemektedir. Nitekim, Hindistan, Endonezya, Güney Afrika ve Peru’da son dönemde gerçekleşen faiz indirimleri 0.25 puan düzeyinde sınırlı kalmıştır. Unutulmamalıdır ki, Ocak ayında BİST’te net olarak $404 milyonluk giriş söz konusu iken, Şubat ayında net olarak $731 milyonluk bir çıkış gerçekleşmiştir.

Kısaca, kurdaki mevcut ve potansiyel oynaklık, enflasyonist beklentilerde ortaya çıkan olumsuzluklar ve uluslararası fon akımlarındaki hassas dengeler nedeniyle 17 Mart’taki PPK’dan herhangi bir faiz indirimi beklenmemelidir.

Fed “Sabırlı” İfadesini Terk Eder mi?

Fed’in merakla beklenen faiz artırımını ne zaman gerçekleştireceğini bilmiyoruz ama son konuşmasında Yellen’dan en azından bu konuda bir formül elde edildi. Fed, FOMC toplantılarından herhangi birinde faiz artırımı konusunda “sabırlı” ifadesini kullanmaktan vaz geçtiğinde artık Fed’in faiz artırımını gündemine almaya başlamış olduğunu anlayacağız. Veriler, “sabırlı” ifadesinin henüz kalkmaması gerektiğini söylüyor.

2009 yılında ABD’de %10 seviyesinde olan işsizlik oranı %5.5’e gerilemiş durumda. Güçlü bir istihdam piyasası var. Fakat, yıllık %2 olarak hedeflenen enflasyonun sağlam bir talep canlılığı göstergesi seviyesine gelmesiyle ilgili bazı soru işaretleri var. Bunu, ücretlerdeki yıllık artış oranlarından tespit edebiliyoruz.

İstihdamın güçlü olduğu ve enflasyonun herhangi bir fiyat istikrarsızlığı yaratmadığı bir ekonomide bir merkez bankası neden faiz artırsın? Fed’in bilanço şişkinliği ve sıfıra yakın bir faiz oranının bir anomali ortaya koyduğu kesin. Ancak, tüketici güven endekslerinde son aylarda zayıflama var. ABD ekonomisi, 1990’lardaki buluş yapma, teknoloji geliştirme ve inovasyon gücünden yoksun. Oysa 1990’larda, gelişmiş sektörler adı verilen enerji, hizmet ve üretim sektörlerinde teknolojinin ivmelendirdiği bir verim artışı vardı. Verim artışları ekonominin genelinde dengeli bir dağılıma sahipti. Ancak şimdi, bu “gelişmiş sektörler” adı verilen sektörlerle sağlanan verim artışı yaygınlığı azaldı.

2014 itibariyle gelişmiş sektörlerdeki ortalama yıllık ücret $92,400 seviyesindeyken, “gelişmiş sektörler” dışındaki sektörlerde ortalama yıllık ücret $48,800 seviyesinde. 1990’larla bugünün arasındaki fark, istihdamın gelişmiş sektörler dışındaki sektörlere doğru çok ciddi bir oranda kaymış olması. Dolayısıyla, ekonominin ağırlıklı ortalamada ücret artışı son derece cılız kalıyor. İşgücüne katılım oranı bu nedenle 1990’lardaki kadar yüksek düzeylerde seyretmiyor. Fed’in, bu konularda derin analizler yapıyor olduğundan hiç şüphemiz yok. Petrol fiyatlarının Haziran 2014’teki $115 seviyelerinden Mart 2015 itibariyle $55 seviyelerine gerilediğini de unutmayalım.

Fed, ABD ekonomisinin sağlığını düşünür. Diğer ülkelerin durumu kendisini ilgilendirmez. Ancak, aldığı herhangi bir karar ile sağlığı pek yerinde olmayan ekonomilerin durumu ağırlaşacak ve bu durum sonuçta ABD ekonomisine olumsuz yansıyacaksa, Fed’in sebep olacağı küresel dengeleri/dengesizlikleri de dikkate alması gerekir. Dolayısıyla, ECB’nin yeni başlattığı varlık alım programının ilk belirtilerini görmek isteyebilecektir. Zira, en büyük ticari partnerinin ekonomisi pek parlak değil.

Enflasyon, istihdam piyasası koşulları ve ECB’nin varlık alım programı! Bu üç önemli nokta, “sabırlı” ifadesinin bir süre daha FOMC sonundaki açıklamalarda kalmasını gerekli kılıyor.

Küresel piyasalar Fed’in kararını kısmen fiyatladı. Dolayısıyla, “sabırlı” ifadesinin kalkması söz konusu olursa paritede aşağı yönlü bir ivmelenme beklenebilir. Tam tersi bir sonuç ise, Euro’da belli bir oranda güçlenmeyi beraberinde getirebilir.

Fitch Türkiye’nin Notunu Kırar mı?

Türkiye’nin cari açığı düşüyor. Kamu maliyesi kontrol altında. Büyüme performansı zayıflıyor. İç talep ılımlı. İhracat piyasalarındaki zayıflık büyümeyi desteklemiyor. Seçim atmosferi ve merkez bankası üzerinden yapılan tartışmalar ile risk faktörleri arttı. Bütün bu gelişmeler, Türkiye ekonomisinde bir zayıflık belirtisi ortaya koyuyor. Dolayısıyla Fitch, görünümde negatiflik var diyebilir ve tüm bu noktalara dikkat çekerek yatırımcılara uyarılarda bulunabilir ama not kırmaz. Daha doğrusu, kırmaması gerekir.

Görünümün negatife çevrilmesi söz konusu olursa TL’nin zayıflaması sonucu ortaya çıkabilecektir. Ancak, görünümün negatife alınması, oluşacak kur dengesi üzerinde tek başına belirleyici olmayacaktır. Zira, küresel piyasalar Fed’in açıklamalarına odaklanmışken ve gelişmekte olan ülkelerin para birimlerine yönelik beklentileri ağırlıklı olarak Fed’in açıklamalarıyla şekillenecekken, Fitch’in not değerlendirmesinin herhangi bir sonucunun etkilerinin çok kısa vadeli bir hareketlenmenin ötesine geçmesini beklememeliyiz. TL’nin değerini belirleyecek ana unsur FOMC toplantısının sonuçları olacaktır.

Arda Tunca
(İstanbul, 16.03.2015)