Pages

Friday, July 27, 2012

Ekonomi, Piyasalar, Balonlar

Küresel ekonominin çalkantılarla dolu olduğu son yıllarda, ekonomilerin verileri ve piyasaların verileri arasındaki karşılaştırmalar gündemin en hararetli konusu oldu. Karşılaştırmalar, hem yatırımcıların kazanç ve kayıplarının ne olabileceğini irdelemek hem de ekonomilerin yönetimini dengeli bir seyirde götürebilmek amacıyla yapılmakta. Bir tarafta ekonomi, diğer tarafta piyasa konusunu el aldığımızda, ekonomilerin balon yaratma özelliğinden de söz etmek kaçınılmaz oluyor. İçerik, hem makro ekonomik politikaları belirleyenler hem de yatırımcılar için son derece önemli.

Makro ekonomik değişkenleri ölçümlemeye yarayan verilerle piyasaların işleyişine dair göstergeler ortaya koyan istatistikler arasındaki ilişkileri analiz ettiğimizde, ekonomi-piyasa arasında zaman zaman uyum anlamında kopukluklar olduğunu görüyoruz. Piyasa, her ne kadar ekonomi dediğimiz büyük bir kavramın bir parçasıysa da ekonominin makro göstergelerinden kopma eğilimine girebiliyor. Kopmanın ortaya çıktığı durumdan ekonominin dizginlerine bağlı olma haline geri dönüş gerçekleştiğinde ise piyasalarda düzeltme gerçekleşti ifadesini kullanıyoruz. Fakat, bu kopmaların ve düzeltmelerin hangi noktada başlayıp hangi noktada sona erdiğini, yani zaman aralıklarını tespit edebilmek hiç de kolay değil. Hatta, ekonomi-piyasa kopmasının gerçekleştiğinin tespiti çoğu kez gecikmeli olarak dahi gerçekleşebiliyor. Bu noktada, iktisatçıların kendi aralarında geleneksel anlaşmazlıkları önemli rol oynuyor. Çünkü, ortak bir kanı oluşturulamıyor.

Ekonomi, piyasa ve balonlardan söz ettiğimizde, varlık fiyatları ile borçlanma seviyesi arasında çok yüksek bir korelasyon oluştuğuna tanık oluyoruz. Yalnız, borçlanma seviyesini sadece kamu borçlanması değil, özel kesim borçlanması olarak da algılamamız gerekli. Nitekim, A.B.D.'de özel sektör borçlanması/G.S.Y.İ.H. oranı 1950'lerde %60 seviyelerinde iken bugüne kadar ulaştığı en yüksek oran olan %300'e kadar çıktığını da gördük. Bu orandaki yükselişin önemi, ekonomik sıkıntıların baş göstermesi anında ortaya çıkıyor.

Borçlanmanın değeri, borçlanma sırasındaki nominal değerle ölçülürken ve borç süresince sabit kalırken, borçlanmanın teminatı olan varlıkların piyasa değeri değişkenlik arz ediyor. Dolayısıyla, borcun değeri ile borçlanmanın teminatının değeri arasında bir fark oluşabiliyor. Varlık değerlerinin düşmesi, bütün kredi mekanizmasını olumsuz etkileyebilecek bir boyuta gelebiliyor ve örneğin %300'lük bir borçlanma seviyesi ekonomi için önemli bir soruna dönüşebiliyor. Sorun, borçlanmanın teminatının borçlanma tutarını karşılayabilmekten uzak kalması. Bu durumda kreditör kuruluşlar, borçlulardan ek teminat istiyorlar ve kredilerini sğlam varlıklarla teminatlandıramadıkları anda kredi mekanizması başka sıkıntılara gebe bir hal alıyor.

1970'lerin öncesinde, yani iktisat literatürüne önemli yenilikler getirecek kadar ciddi olumsuz ekonomik gelişmeler henüz ortaya çıkmamışken, gelişmiş ülkelerin yarattıkları açıklar piyasa tarafından cezalandırılmıyordu. Gelişmiş ekonnomiler, ulusal paralarının değerini düşürmek suretiyle ihracata yükleniyor, ekonomiler toparlayabiliyor ve böylece devlet borçlanma senetleri faizleri önemli ölçüde yükselmiyordu. 1970'lerden sonra para politikalarının daha etkin kullanımı bir zorunluluk halini aldı ve ardından dünya, son derece itidalli bir ekonomik sürece ("great moderation") girdi. Süreç, düşük enflasyonlu büyüme yılları olarak kendini gösterdi. Ancak, o döneme ilişkin önemli bir yorumu Minsky yaptı ve sözkonusu sürecin spekülasyonu beslediğini ileri sürdü.

Minsky'nin dikkat çekmekte olduğu nokta şuydu: Ekonomilerin iyi performans gösterdiği yıllarda artan varlık fiyatları hanehalklarının ve kurumların borçlanma kapasitesini arttırıyor ve yeni varlık alımlarını destekliyordu. Böylece, kredi stoğu artıyordu. Refahın yükselişe geçtiği bu dönemde özellikle konut yatırımları ön plana çıkıyordu. Kredi stoğundaki artışında da bazı evreleri sözkonusu oluyordu ki bu da kredilendirme sürecinde bir gevşemeye işaret ediyordu. Kredilendirme süreci, ilk aşamada borcun hem anapara hem de faiz giderlerini karşılayabilecek kredi kullanıcıların yönelk olarak işlerken, ikinci aşamada sadece faiz giderlerini karşılayabileceklere yönelik olarak işliyordu. Son aşamada ise - ki bu aşamaya Ponzi aşaması deniyor - kredilendirme süreci borcun ne anaparasını ne de faiz giderlerini karşılayabilecek kredi kullanıcılarına yönelik olarak çalışıyordu. Son aşamaya en iyi örnek, A.B.D.'de konut kredilerinin 2008 krizi öncesinde gelir düzeyi son derece düşük olan kesimlere kullandırılmış olmasıdır.

Sonuç olarak, yüksek büyüme hızı, yüksek kredi genişlemesi, karlılıklarda güçlü seyir, vergi gelirlerinde güçlü performans ve yüksek likidite gibi unsurlar ekonomilerin çok sağlıklı olduğunun düşünülmesine sebep oluyor. Oysa, piyasaların çok pozitif gibi algılanan havasının makro ekonomik dengelerde bozulma yaratacağı ve içten içe balonlar oluşmakta olduğunun bilinmesi gerekiyor. İktisatta, konjonktürel dalgalanmalar konusu önemlidir ve bu konudaki tarihi verilere arada sırada bakmak gerekir. Makro ekonomik performans, piyasalar ve balonların hikayesi konjoktürel dalgalanmaların istatistiklerinde gizli.

Arda Tunca
(İstanbul, 27.07.2012)